公司09年实现销售收入473亿元,同比增长4%,略高于我们之前462亿的预期,主要是冰洗的增长高于我们的预期,剔除合并小天鹅的影响,收入同比增长1.8%;归属于母公司净利润18.9亿元,同比增长85%;EPS为0.91元(其中节能空调补贴收入约0.09元/股),略低于我们之前0.93元的预期。

冰洗业务增长发力,09年收入占比已达26%,净利润贡献亦超过25%。2009年公司冰箱同比增长23%达到63亿元,洗衣机同比增长41%达到60亿元;冰箱和洗衣机的收入贡献分别为13.4%和12.6%,合计达到26%的收入比重;冰箱和洗衣机的净利润贡献大约分别为3.2亿和1.6亿,比重超过25%。

冰洗销售净利润率已经恢复至行业平均水平之上。我们调整并计算了公司各项产品的分业务销售净利润率(剔除少数股东损益和内部抵消之销售收入),空调(含压缩机)、冰箱和洗衣机分别是4.4%、5.0%和2.6%;如果不考虑少数股东损益的影响,即冰箱和洗衣机业务各自的销售净利润率分别为6.3%和5.2%,处于行业平均水平之上。

归属于母公司股东的净利润增速(85%)高于净利润增速(62%),原因在于少数股东损益比重的下降。长期以来由于高达3成的少数股东损益,公司的净利润率一直低于格力。09年年报中更多利润体现在了母公司的层面上。

单季度毛利率环比略有下滑。公司全年毛利率21.8%,同比提升了2.63个点,原材料价格下降、毛利较高的冰洗业务比重提升是主要原因。但第四季度由于整个行业成本上升,公司毛利率环比亦略有下滑。

销售费用因冰洗渠道整合以及提高安装维修费标准而增加。09年销售费用率为12.1%,同比上升了1.9个点。预提费用自09年二季度末大幅提升之后略有下降,50%以上来自于销售返利的计提。

维持“买入”评级,调整10-11年的EPS预测为1.28元(其中约0.17元为节能空调补贴收入)和1.51元。
(本文来源：申银万国 )